На минувшей неделе произошёл крах банка SVB, занимавшего 16-е место по объёму активов в США. Основной причиной его падения стала крайне высокая уязвимость SVB к росту процентных ставок — гораздо более высокая, чем у других американских банков. Крах SVB породил банковскую панику, которая грозила спровоцировать массовые банкротства в банковском секторе США, и регуляторам пришлось опять заливать кризис деньгами, несмотря на всё ещё высокую инфляцию.

В нашей недавней статье «Монетарный цугцванг» («Правда», №12, 09.02.2023) мы писали, что Федеральная резервная система (ФРС) США оказалась в сложной ситуации. С одной стороны, надо бороться с инфляцией и ужесточать денежно-кредитную политику (ДКП), иначе доверие к ФРС и американскому доллару будет подорвано. А с другой стороны, ужесточение ДКП увеличивает «напряжение» в финансовой системе, и в ней в любой момент может что-то сломаться; тогда придётся заливать кризис деньгами, причём делать это на фоне всё ещё высокой инфляции, что также ударит по доверию к ФРС. Именно это и произошло: крах Банка Кремниевой долины (Silicon Valley Bank — SVB) спровоцировал банковскую панику, которую американским регуляторам пришлось заливать деньгами.

SVB не был системообразующим банком в США. Он относился к категории так называемых региональных банков, регулируемых на уровне отдельных штатов (в случае SVB — это штат Калифорния), и далеко не все жители США до марта нынешнего года знали о его существовании. Тем не менее даже на федеральном уровне это был весьма значимый банк: по состоянию на конец 2022 года его активы составляли 209 млрд долларов, и по их объёму он занимал в США 16-е место. Специфика банка состояла в том, что его основными клиентами были высокорисковые технологические стартапы (из Кремниевой долины и не только). Именно эта специфика и сыграла роковую роль в судьбе банка.

Для того чтобы понять, что именно произошло с SVB, надо сказать несколько слов о том, что представляет собой упомянутое выше «напряжение» в финансовой системе, вызванное быстрым подъёмом процентных ставок. Оно имеет много аспектов, один из которых состоит в следующем.

Когда процентные ставки растут, растут и доходности всех облигаций, а значит, их рыночные цены падают. Дело в том, что цены и доходности облигаций всегда двигаются в противоположных направлениях, поскольку между ними есть чёткое математическое соотношение. Одним из параметров этого соотношения является срок до погашения облигации — чем он больше, тем более чувствительной к понижению процентной ставки является цена облигации. Таким образом, долгосрочные облигации сильно дешевеют, когда в экономике процентные ставки растут. Это называется процентным риском.

Облигации, особенно государственные, рассматриваются как малорисковый актив; государственные облигации США вообще считаются абсолютно надёжными с точки зрения кредитного риска. Поэтому их держат банки, страховые компании и пенсионные фонды в качестве консервативной части инвестиционного портфеля. Это прекрасно работало сорок лет, начиная с 1980-х годов, когда в мире наблюдалась тенденция к понижению процентных ставок, а значит, цены облигаций росли, и инвесторы в долгосрочные облигации, помимо купонного дохода, получали (в среднем) ещё и прибыль от их переоценки.

Однако с начала 2022 года ситуация коренным образом изменилась: началось резкое ужесточение ДКП ведущих мировых центробанков, и процентные ставки пошли вверх. Облигации в инвестиционных портфелях банков начали дешеветь, что по сути означало, что банк нёс убыток и его капитал уменьшался. Но это только «по сути», а не в формальной отчётности банка. В банковском учёте есть такое правило: если облигация классифицируется банком как «удерживаемая до погашения», то она учитывается по цене приобретения и её переоценку по рыночной стоимости проводить не нужно.

Таким образом, при падении цен облигаций у банков накапливается «нереализованный» (то есть скрытый) убыток, и на поверхность он выходит, только если облигацию всё-таки приходится продать. Однако если нет триггера, который бы вызвал необходимость срочной продажи «удерживаемых до погашения» облигаций, то такие нереализованные убытки могут висеть в учётной системе банка годами, особенно если они не очень большие по сравнению с объёмом капитала. Таким образом, накопившиеся в финансовой системе США и других западных стран нереализованные убытки от переоценки облигаций можно сравнить с бочкой пороха. Но пока поблизости нет открытого огня, эта бочка может стоять годами, не взрываясь.

У банка SVB ситуация с нереализованными убытками была ужасающей: на конец третьего квартала 2022 года его нереализованный убыток составил 16 млрд долларов при капитале 15,8 млрд долларов (по данным портала ZeroHedge), то есть в капитале банка появилась скрытая «дыра». У других американских банков за минувший год тоже накопились огромные нереализованные убытки, но у них соотношение таких убытков к капиталу всё-таки было гораздо ниже ста процентов. Самое большее соотношение у Bank of America — 42%; по 24 банкам, входящим в банковский индекс KBW, совокупный нереализованный убыток составляет порядка 300 млрд долларов, то есть 22% капитала.

В случае SVB cтоль высокий объём нереализованных убытков (по отношению к размеру капитала) стал следствием его специфики как банка для венчурных компаний высокотехнологичного сектора. Эти компании держали в банке свои счета, на которых деньги лежали под околонулевой процент. Также банк давал им кредиты и обслуживал их сотрудников. В течение нескольких лет до конца 2021 года отрасль венчурных инвестиций в США в условиях околонулевых процентных ставок росла как на дрожжах, и SVB рос вместе с ней. По информации журнала The Economist, за 5 лет с 2017 по конец 2021 года объём депозитов в банке вырос более чем в четыре раза — с 44 до 189 млрд долларов.

А вот кредитный портфель SVB вырос при этом гораздо меньше — с 23 до 66 млрд долларов. Дело в том, что отрасль венчурных инвестиций в высокотехнологичные проекты в целом не нуждалась в банковских кредитах: инвесторы были готовы выстроиться в очередь, лишь бы вложиться в подобный стартап.

Таким образом, у SVB образовалось много свободных денег, и их надо было куда-то размещать, и банк направлял их в инвестиции на финансовый рынок: инвестиционный портфель SVB составлял гораздо большую долю в его активах, чем это было у других банков (57%, в то время как у остальных из 74 крупных американских банков — не более 42%); к концу 2021 года объём инвестиционного портфеля SVB составил 128 млрд долларов. Но ещё более важно, что SVB покупал преимущественно долгосрочные облигации — государственные и ипотечные (они составляли более 85% инвестиционного портфеля). Таким образом, инвестиционный портфель SVB состоял преимущественно из облигаций, наиболее подверженных обесценению при росте ставок. Именно поэтому SVB и «лидировал» с большим отрывом по соотношению нереализованного убытка и капитала.

Так что же вынудило SVB срочно распродавать свой портфель облигаций и тем самым «фиксировать» убыток, признавая его в отчётности? Здесь также сыграла роль специфика SVB как банка, завязанного на высокотехнологичный венчурный бизнес. Дело в том, что для подобного бизнеса рост процентных ставок губителен — в гораздо большей степени, чем для обычных предприятий традиционных отраслей, поскольку такой венчурный бизнес, если и принесёт прибыль, то только «когда-нибудь в будущем». Поэтому в 2022 году поток инвестиций в высокотехнологичные стартапы стал пересыхать, и остатки на их счетах и депозитах в SVB стали сокращаться. За 2022 год объём депозитов в SVB сократился со 189 до 173 млрд долларов.

В текущем году этот процесс продолжился и даже усилился, так как у держателей депозитов в SVB появилась дополнительная причина уводить свои деньги из банка: возникшие на рынке осторожные опасения за его судьбу. Эти опасения в итоге привели к классическому «набегу вкладчиков», и банк рухнул.

Здесь играет роль специфика SVB как банка, привлекающего деньги главным образом от компаний, а не от рядового населения. Дело в том, что в США гарантируемая государством страховая сумма по вкладам (аналог наших 1,4 млн рублей, гарантируемых АСВ) составляет 250 тыс. долларов на вкладчика (включая юридических лиц) на каждый банк; таким образом, подавляющее большинство населения со своими депозитами вполне укладывается в эту сумму и потому не боится за свои деньги. Поэтому для типичного американского банка, основную часть пассивов которого составляют депозиты населения, набеги вкладчиков гораздо менее вероятны.

Однако у SVB ситуация была кардинально иной: по данным The Economist, порядка 93% средств на депозитах в нём не были застрахованы, поскольку для компаний страховая сумма 250 тыс. долларов — это небольшие деньги; обычно компании держат на счетах гораздо больше. Сотрудники высокотехнологичных стартапов с высокими зарплатами, которые тоже были среди клиентов банка, также зачастую держали на счетах в банке больше страховой суммы. Отсюда и набег вкладчиков-превышенцев, поставивший точку в судьбе банка.

Таким образом, для банка SVB сложились несколько факторов, но все они так или иначе связаны с резким повышением процентных ставок в США. Один из этих факторов — падение рыночных цен облигаций — касается всех американских банков, однако условия для реализации этого риска сложились благодаря описанным выше специфическим для SVB факторам. Можно сказать, что крах SVB — это «феерический провал» его системы управления рисками, когда и активы, и пассивы банка в силу его специфики были особенно уязвимы к росту процентных ставок, а его риск-менеджеры целый год ничего не делали для исправления ситуации.

Так что в условиях дальнейшего роста процентных ставок (как ещё в начале прошлой недели обещал действовать глава ФРС во время своего отчёта перед конгрессом), если бы не крах SVB, нереализованные убытки продолжали бы ещё какое-то время скрыто накапливаться в банковской системе. Однако рано или поздно триггер для них нашёлся бы, и банковский кризис случился бы, но это, скорее всего, произошло бы гораздо позже (во всяком случае банковский кризис, вызванный банкротствами банков, повторяющими сценарий SVB).

Но крах SVB сам стал таким триггером: он привлёк внимание «широких масс» к проблеме скрытых убытков в банковской системе, в результате чего вкладчики массово решили забрать свои деньги из банков — просто на всякий случай, и ждали только открытия банков в понедельник 13 марта.

Так что американским регуляторам пришлось сработать на опережение. В воскресенье, 12 марта, была отозвана лицензия ещё у одного банка — Signature Bank c активами в 110 млрд долларов (также сильно завязанного на «проблемную» отрасль — в данном случае на криптовалюты). При этом регуляторы объявили, что государство возместит все депозиты в полном объёме (а не в пределах страховой суммы) всем вкладчикам SVB и Signature Bank, а также любого другого банка в случае его краха. Ещё одна антикризисная мера — это кредитная линия, по которой любой банк сможет получить экстренное кредитование на один год (по ставке, близкой к ключевой) под залог облигаций из своего инвестиционного портфеля, причём эти облигации будут учитываться в залоге не по снизившейся рыночной стоимости, а по номиналу.

Эти меры, возможно, успокоят американских вкладчиков, и набеги на банки в США прекратятся (пока непонятно, сколько денег ФРС придётся для этого влить в финансовую систему), но банковский кризис всё равно продолжается. Во-первых, он уже вышел за пределы США. Ведь в Европе и в Великобритании проблема наличия у банков нереализованных убытков от облигаций также присутствует, так что там также можно ожидать набеги на банки и экстренные меры от регуляторов, тем более что страховые суммы там меньше, чем в США: в Европе — 100 тыс. евро, в Великобритании — 85 тыс. фунтов.

Кстати, проблема нереализованных убытков впервые вышла на свет ещё осенью — во время кризиса британского госдолга. Когда обнародование бюджета тогдашнего премьер-министра Лиз Трасс спровоцировало падение цен гособлигаций, британские пенсионные фонды были вынуждены продавать гособлигации из своих портфелей и фиксировать убыток, поскольку эти облигации были куплены «с плечом» (то есть частично на заёмные средства) и брокеры требовали довнести залог. Тогда только вмешательство Банка Англии, начавшего скупку гособлигаций, спасло и рынок британского госдолга, и пенсионные фонды.

Ещё один аспект разрастания нынешнего банковского кризиса — это падение цен акций всех банков, особенно некрупных, причём как в США, так и в других западных странах. Дело в том, что, в отличие от кризиса 2008 года, когда государства за деньги налогоплательщиков спасали банки целиком, сейчас в США (по крайней мере пока) спасают только вкладчиков, а акционеры в случае краха банка свои деньги потеряют; также держатели банковских облигаций в этом случае могут потерять свои деньги полностью или частично. Следим за ситуацией.

Однако главный вопрос, который пока остаётся открытым, таков: будут ли в этих условиях центробанки западных стран и дальше продолжать повышение процентных ставок для борьбы с инфляцией или же мы уже имеем полный разворот монетарной политики? Пока у нас нет комментариев по ситуации от ведущих мировых центробанков, так как у них сейчас «период молчания» перед мартовскими заседаниями.

Первым из основных центробанков уже в этот четверг проводит своё заседание Европейский центробанк, и на пресс-конференции после него наверняка будут какие-то комментарии о влиянии банковского кризиса на ДКП в ближайшие месяцы. Но основную информацию мы получим только в среду на следующей неделе — 22 марта, когда будет решение о ключевой ставке ФРС и пресс-конференция её главы Джерома Пауэлла.

До середины минувшей недели рынок ожидал, что ФРС поднимет ставку на 0,5 процентных пункта (п.п.) — то есть больше, чем на январском заседании (тогда было 0,25 п.п.), так как инфляция в США опять стала поднимать голову. А в понедельник 13 марта базовым сценарием было уже повышение ставки на минимальный шаг — 0,25 п.п., при этом многие ожидали, что ставка останется без изменений, а один из инвестбанков дал прогноз, что ставка будет даже понижена. Такой разброс мнений показывает, насколько сложна ситуация и как трудно будет ФРС принять решение. Монетарный цугцванг стал ещё жёстче.

Татьяна Куликова, экономист.

"Правда", №24, 16 марта 2023 года